Российский майнинг, Белоусов и фундаментальный анализ

12.08.2018, 13:48

Тема с “дополнительными изъятиями” у майнеров и химиков оказалась хуже санкций.

Упал даже Сбербанк. Он что ли карточки экспортирует?

Коротко мнение по этому здесь:
http://eve-finance.net/t/izyatie-deneg-u-metallurgicheskogo-gornodobyvayushhego-i-himicheskogo-sektorov-eto-ne-serezno/1738

  1. Список странный и неполный. Есть Мечел, но забыли внести Полиметалл, УГМК, ЧЦЗ, Уралхим, ВСМПО-Ависма. Составитель списка уже тут проявил некомпетентность.

  2. EBITDA без долга и свободного денежного потока мало что значит.

  3. Не учитывается инвестпрограмма, примитивно смотреть по рентабельности - так никто не делает. Не нравится нефтяной бизнес с рентабельностью в 20% или ритейл с 10% - идите в металлургию или в порты, а не надо выравнивать. Постройте меткомбинат и зарабатывайте, так должна работать экономика. Сам подход с уравниловкой намекает, что парни мягко говоря вообще не могут называться экономистами. Кто в таких условиях будет повышать рентабельность?

  4. Цикличность никто не отменял. Даже не надо говорить про спад никеля или в стали. Возьмем обратный пример. При нефти в $140, рентабельность нефтянки будет выше, чем у Северстали. Будут в этом случае понижать нагрузку? Вырывать ситуацию из контекста глупо.

  5. Бизнес, при создании всех условий, вкладывает деньги в свою экономику (а не в яхты и в Лондонскую недвижимость) и налогов и рабочих мест будет гораздо больше, чем хотите сейчас отнять. Но опыт условного Сингапура белоусовым изучать лень. Гораздо ближе африканские методы. К чему приводит аналогичная экономическая политика африканских властей в сырьевых компаниях можно изучать на различных примерах. Те же никелевые активы ГМК, плюс мы писали про проблемы с палладием у Impala и Lonmin в ЮАР.

  6. Разгром и отъем ликвидности сразу нескольких у секторов в целом искривляет временной континиум. Россия рискует потерять возникшие преимущества в важных экспортоориентированных отраслях. Если нефтянка под угрозой, то без металлургии, удобрений, химии, золотодобычи будущее российской экономики резко ухудшается. Популистская мера по отъему денег у “оборзевших олигархов” может нести далеко идущие последствия для экономического роста. Никаких новых ГОКов, реконфигураций, ЗапСибнефтехимов, новой Наталки, новой Эльги, новых калийных рудников не будет.

  7. Из-за девальвации возникли бонусы у экспортеров - не надо думать как отнять у них деньги - вы привели к ослаблению рубля, так лучше разработайте меры на 500 млрд. как помочь импортерам и импортозаместителям.

Давайте рассмотрим российский майнинг с точки зрения рыночных оценок, рентабельности и долговой нагрузки.

Сделаем это сами, а не как Белоусов.

Вот стоимостная диаграмма. Отчиталось за 2-й квартал не так много компаний, так что тут данные уже немного устарели.

Кто заинтересовал Белоусова?

Возьмем вместо оси X EV/EBITDA рентабельность по EBITDA. Смотрите какие классные компании АЛРОСА, Распадская, HGM и Полюс.

Все компании с рентабельностью ниже 22% ему не интересны.

В списке поэтому не было РУСАЛа , Еврохима и Уралхима . Добавил КТК , компания из майнинга, они не пострадают.

Мне кажется компании с долг/EBITDA выше 3 облагать допналогами просто безумие.

Мечел , Petropavlovsk , РУСАЛ , Уралкалий должны иметь иммунитет. По УГМК, РМК данных нет.

В теории в поле интереса должны быть такие компании как АЛРОСА, НЛМК, Северсталь, ММК, EVRAZ, ВСМПО-Ависма.

Низкий долг и высокая рентабельность.

Попадание АЛРОСА в этот список, очередное свидетельство, что составляет его неграмотный и не знакомый с предприятиями человек. Парни и так все выплачивают и много инвестируют.

ВСМПО-Ависма уже пугали антисанкциями. Кое-как пронесло.

Остаются сталевары.

Помните пост про металлургические кареты и тыквы?
http://eve-finance.net/t/metallurgicheskie-karety-i-tykvy/1516

Кому-то могло не понравиться, что фактически 3 физлица получают сверхприбыль в виде дивидендов и не тратят их на M&A и инвестиции.

Как раз многие уверились в стабильность этого процесса.

Вся заварушка может их стимулировать пересмотреть такую политику. И это будет правильно. Может быть этого будет достаточно.

Давайте на простых примерах посмотрим, как изменятся мультипликаторы нескольких популярных компаний, если идея Белоусова сработает.

То есть условно целевая рентабельность 22%.

Берем Северсталь . Выручка $8,6 млрд. При рентабельности по-белоусовски EBITDA будет $1,9 млрд. или упадет на $1,05 млрд.

При текущей цене это дает EV/EBITDA = 7,5 и FCF = $0,52 млрд.

Даже при 100% FCF на дивиденды, что вряд ли будет, это около 4% дивдоходности.

Угольный EVRAZ .

Выручка $12,06 млрд. EBITDA после дележа $2,64 млрд. или спад на $0,74 млрд.

EV/EBITDA = 5,2 и долг/EBITDA = 1,5. Тут на дивы должно хватить. Акции могут и не упасть.

Далее Полюс . Выручка $2,8 млрд. Целевая “справедливая” EBITDA, после того как Полюс “поделится” будет лишь $0,616 млрд. или рухнет на $1,168 млрд.

EV/EBITDA = 18, а долг/EBITDA = 5,0. То есть компания будет с отрицательным денежным потоком и обанкротится. Ни о каких дивидендах или капексах речь не может идти. Напомню Capex 18 = $850 млн.

Если “там” никто этого не посчитал, то представьте уровень советников.

Популярная АЛРОСА .

Выручка 287 млрд., EBITDA XYZ = 64 млрд. Спад на …76 млрд.!!!

FCF становится почти нулевым, но еще что-то капает.

EV/EBITDA = 10,5

То есть АЛРОСА еще не обанкротится, что говорит о том, что у бизнеса большая маржа безопасности.

Мечел каким-то боком оказался в этом списке. Вот же грамотеи!

Тут пригодились энергетические активы (я вообще придумал рецепт для Лисина, Мордашова и Рашникова, им надо купить Магнит, Ленту и Дикси, рентабельность рухнет, гениальные белоусовцы такого не продумали).

Выручка 297 млрд. EBITDA XYZ = 65 млрд. Придется отдать так нужные 12 млрд. рублей. Но потери не такие больше как у успешных коллег.

Долг/EBITDA будет = 7,2

FCF на нуле.

Уралкалий не сказать, что сейчас в сверхприбылях.

При выручке в 162 млрд. EBITDA принудительно сократится до 36 млрд. с 79.

Долг/EBITDA будет равен 10. То есть банкротство еще одной компании.

ГМК “Норильский никель” хоть и нет свежего отчета все равно рассмотрим.

Выручка $9,146 млрд.

“поделенная” EBITDA = $2,01 млрд.

Долг/EBITDA = 4,1

Дивы 30% EBITDA или $3,8 на акцию.

Никаких суперкапексов, все надежды на никель.

К чему приведет это “прорывное” повышение налогов?

Акции почти всех компаний тогда подешевеют и значительно.

Но в целом это была иллюстрация того, что если в правительстве есть здравый смысл, то ничего подобного не будет предпринято.

Может быть какие-то экспортные пошлины (американцы вводят против нашего бизнеса импортные, а мы экспортные, во дела), но и то вряд ли.

Уравниловка по EBITDA математически невозможна.

Но в зоне риска 3-4 сталевара.

Сергей Попов

Я поругаю пост, он негативен. Вот пиарить Аэрофлот от 160 год и ругаться со мной - это было дело честью, а тут вдруг привести всех к 22% ебитды, к которой никто и не склонял можно. зачем?
Если взять ЧП/FCF даже в худшем случае, то можно увидеть, что ДД 12-15% сохраниться, даже при выплатах по этой табличке. А после поста, что я не верю в это - писать, как это может быть в худшем случае- это пугать людей.
Извините, если кого задел!

12.08.2018, 20:18 13+

Элвис Марламов
Сергей спасибо за комментарий.

Моделирование ситуации как раз показывает, что она невозможна.
Это была основная идея поста.
Прошу прощения, что ее не донес и расчеты показались негативными.
13.08.2018, 08:26 8+